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Part5 就要用合理价格买入股票（第3页）

【活学活用】

巴菲特认为在所持的股票中，可能会有实际价值远超过账面上表现的股票。这时可以借助于一些其他的指标来对股票做出一个正确的估值。市盈率是所有比率中使用最广泛的指标，低市盈率股票存在超额收益是一个很早就被发现的投资策略。分析人员可以利用市盈率进行国家之间、行业之间、公司之间以及公司不同时期之间的比较，以发现被低估的公司股票，从中获取超额投资利润。

为了正确地利用市盈率来降低我们的买价风险，我们必须遵循以下三个原则：

1．使用市盈率估值时不能过于相信专家的预测

人们之所以愿意以很高的价格，很高的市盈率来买入公司股票，是因为他们预测公司收益在未来长期内会继续以很高的速度增长。现代证券分析的核心是通过预测公司收益来预测公司股票市场价格的未来走势。因此，证券公司纷纷花费巨资聘请专家预测公司收益变化，股票分析师中的明星便是那些预测专家。那么，这些专家对公司收益预测的准确程度如何呢？

大量事实表明，这些所谓的专家预测是相当不准确的。

2．使用市盈率估值需关注市盈率相对较低的板块

众所周知，总量分析不能替代结构分析。就中国股市而言，尽管从2007年1月至6月A股市盈率还处于安全区域，但并不意味着各个股和行业的市盈率也都处于安全区域。

我们先从个股考察，以2007年6月26日的股价为计算基础，两市1433只个股的算术平均市盈率为211。45倍，市盈率分布基本上呈正态分布，有75％的个股市盈率在211倍以下，绝大多数个股的市盈率低于总体平均水平，但仍有15％的个股市盈率高于211倍。所以，从市盈率的个股结构来看，部分股票的市盈率的确存在高估。因此，在估值时我们应关注市盈率相对较低的板块。

研究表明，中国股市上有色金属冶炼，汽车整车，普通机械，钢铁等四个板块的市盈率变化比较大，其市盈率相对较低。我们可以以汽车板块为例来验证一下低市盈率板块所蕴含的利用空间。

从整体上分析，汽车板块还存在很多机会。一方面，统计数据显示，2006年我国汽车行业实现销售721。6万辆，同比增长25。13％，其中乘用车销售517。6万辆，同比增长30。02％，商用车销售204万辆，同比增长14。23％。汽车整车出口34。24万辆，同比增长98。13％，创汇31。35亿美元，同比增长96。62％。2007年第一季度全国汽车产销继续保持较快增长态势，其中轿车产销同比分别增长30。45％和30。14％，成为拉动汽车业发展的主要动力。因此，可以预见汽车板块中报业绩将稳定增长。另一方面，部分汽车行业的大型央企未来整体上市预期强烈。央企汽车集团未来整体上市的预期和想象空间较大，为汽车蓝筹潜力股的短、中期走强提供强大支撑。

3．摒弃市盈率特别高的股票

关于市盈率指标的运用，麦哲伦基金经纪人彼得·林奇曾告诫广大投资者：“对于市盈率你可以什么都记不住，但你一定要记住，千万不要买入市盈率特别高的股票。如果你没有买入这种股票，你就可以让自己避免大量的痛苦和金钱的损失。”

1972年，麦当劳股价高达每股75美元，其市盈率高达50倍。尽管麦当劳公司的经营仍然非常成功，但其收益根本无法支持这样高的股价。最后股价从75美元下跌到25美元，市盈率也下跌到更符合现实的13倍。

1973年，雅芳公司的股票最高达每股140美元，市盈率达到惊人的64倍。要支持如此高的市盈率，对于雅芳这样年销售已经超过10亿美元的公司来说，其销售额要增长到超过千亿美元，利润超过当时钢铁工业、石油工业的利润总和，而这显然是不可能的。最终其股价在1974年下跌到18。625美元。

1973年，宝利来公司股价高达143美元，市盈率达到50倍。要支持如此之高的股价，公司需要至少向每个美国家庭出售4架新型照相机。但这种照相机售价过高，操作也不够理想方便，所以并没有引起预期的市场轰动效应。到1974年公司股价下跌到了14。125美元，这家拥有32年辉煌历史的公司在短短18个月间市值减少了89％。

投资者在利用市盈率这个指标的时候，不仅要注意公司的市盈率不能过高，当市场整体市盈率过高时，也要提高警惕。市场整体的市盈率对于判断整个市场是被高估或是低估是一个很好的指标，过高的市盈率是股市中大多数公司股价被高估的重要警告信号。遵循以上三个原则，我们可以准确评估一只股票的真实价值，有效降低估值中的风险。

利用“总体盈余”评估企业价值

【巴菲特语录】

投资人的目标是建立可以在未来几十年还能产生总体盈余最高的投资组合。在这个巨大的交易舞台中，我们的任务就是寻找这类企业：它的盈利状况可以使一美元的留存收益至少能转化为一美元的市场价值。

【活学活用】

巴菲特在分析企业价值的时候之所以选择这种方法，是因为总体盈余法为价值投资者检验投资组合提供了一个指标。尤其是当股票价格常常无法完全同步反映公司基本面的时候，这一指标就显得至关重要。

总体盈余指什么呢？以伯克希尔公司为例。伯克希尔公司的总体盈余是该公司及其转投资公司营运盈余的总和，加上投资股票巨大的保留盈余，以及该公司在保留盈余没有派发股息的情形下必须付出的税金预提部分。其保留盈余来自于惊人的股票投资报酬，包括可口可乐、联邦房屋贷款公司、吉列刮须刀公司、华盛顿邮报以及其他资质不错的公司。根据现在的一般会计原则，伯克希尔公司还不能在损益表中公布其每股保留盈余。尽管如此，巴菲特指出，保留盈余还是有其明显的衡量价值的。

在美国的数千家上市公司中，仅有一小部分实现了稳定增长。其中包括艾博特实验室、默克公司、菲利浦·莫里斯、麦当劳、可口可乐、埃默森电气、自动数据处理以及沃尔格林公司。如果你绘制了这些公司多年来利润增长图表，你就会发现一个几乎连续的趋势——无论在经济走强还是走弱时期，利润都按着一个稳定的比率增长。能在相当长时期内保持这样的稳定水平的公司极有可能在将来做得同样好。

投资者们经常会犯这样的错误：他们对公司增长水平的推断超越了公司真实的增长率，并且他们假定一家公司能够突然地与过去一刀两断。实际上，投资者应当预期到一个相反的结果：或早或晚，公司的总体盈余最终会降下来，因为在未来的发展过程中，公司要寻找新的市场，不断扩大销售会变得越来越困难。

假设在过去的10年间某公司每年的利润增长都保持在12％～14％之间。可以合理地推断该公司在下一个10年间将保持一个平均的增长率（13％）。因此，可以相当快地计算出公司的真实价值，因为你已经估计出关键的要素——未来的利润——并且具有相当高的可信性，如下表所示。

在10年间，该公司每股的盈利增长11倍。如果投资者为2009年的股票设定一个同2000年相同的市盈率，股价也同样会上涨11倍。如果公司在过去具有很高的稳定性，那么公司未来的盈利与预测相吻合的可能性就会很高。

通过计算过去的平均利润，可以获得一个更加合理的定价，并且可以避免把那些无法持续的增长趋势延伸至将来。这样的情况太多了，投资者们疯狂地追逐像英科这样的公司，因为它的每股盈利达到了5美元，但是却忘记了在某一时刻它的利润注定要迅速下降。运用平均利润的另一个好处就是，你不必去预测经济在未来的运行状况，只需估算企业的总体盈余水平。

投资者往往比较看重股票的价格，以此来判断企业是否值得投资。但巴菲特认为，单凭股票的价格是不能分析出其背后的真实价值的，应该采取比较科学的方法，例如利用“总体盈余”法进行估算。

作为一般投资者，在对未来的盈余状况进行评估时，投资者们应当首先研究过去。许多投资实践表明，一个公司增长的历史记录是其未来走向的最可靠的指示器。这种思路可以帮助投资者了解所研究的对象，它是一个像默克那样的稳定增长的公司，还是一个像英科那样的高负债的周期性增长的公司。

应用概率论原理测量价格的合理性

【巴菲特语录】

先把可能损失的概率乘以可能损失的量，再把可能获利的概率乘以可能获利的量，然后两者比较。虽然这方法并不完美，但我们尽力而为。